【黃金】

美國財政部持續發債，導致美國國債規模不斷擴大。為彌補《大而美法案》的減稅措施以及擴大國防支出所帶來的資金缺口，加上政府削減支出的效果有限，財政收入來源和成長也受限，美國政府持續透過發債並增加貨幣供給來應對這些挑戰。這種做法引發市場對美國財政現行模式可持續性的疑慮。

一方面，美債規模相較於GDP的比例持續攀升。自七月《大而美法案》通過，解除美債天花板限制後，國債規模已大增近1兆美元。目前美國政府一年支付的利息支出約等於這一增量，而本財年至今累計的財政赤字也高達1.63兆美元。雖然市場對赤字持續擴大的擔憂相較於五、六月有所緩解，但只要美國政府未能顯著改善財政紀律，當市場緊張或出現危機時，這個問題仍可能被放大。因此各國降低持有美債的意願將提高，黃金則可能持續獲得買盤支撐。

另一方面，從M2貨幣供給量來看，貨幣供應的增加不僅會加劇通膨，也會促使美元走弱。通膨對金價的影響主要體現在中長期，兩者呈正相關；而美元則影響金價的短中期走勢，在金價進入盤整階段時，美元與金價呈鏡像的負相關關係。金價近期的表現正反映了這一現象，即在尚未出現明顯利多或利空消息前，金價會隨美元波動起伏。

在通膨升溫疑慮加重、9月降息呼聲高漲，以及全球央行年會將至的背景下，市場面臨的整體經濟不確定性依然較高，金價可能持續震盪盤整。全球央行持續購買黃金也進一步加強了支撐。目前整體市場狀況仍符合世界黃金協會情境預測中的正常市場情境，市場普遍預期聯準會年內將降息兩次，金價預計將緩步震盪走高。

黃金 紐約期貨 12 月合約 (GCZ5) (單位：美元/盎司；2025/12/29 到期)

美國M2貨幣供給量與聯邦債務規模持續創高

【銅】

日本三大銅冶煉廠（三菱、住友和JX）因銅加工處理費變成負值，導致冶煉利潤大幅縮減。與中國冶煉廠享有零加工費的競爭優勢相比，日本冶煉廠的競爭力明顯下降，因此減產預期增加，並轉向加強廢銅出口。受中美貿易摩擦影響，中國廠商積極尋求減少對美國廢銅進口的依賴（過去美國一直是中國最大的廢銅供應國），轉而從日本、泰國等亞洲國家進口。

在銅礦供應緊張和精煉銅需求保持韌性的背景下，加上冶煉利潤大幅缩水，廠商對廢銅回收的依賴逐漸加深。雖然這短期內對銅價影響有限，但從中長期來看，隨著需求持續增加，過度依賴廢銅回收可能無法完全滿足需求，這將對銅價形成較強的支撐。

此外，CME和LME的銅庫存增速已開始放緩，斜率趨於平緩；而SHFE的庫存則升至約86,000噸，創下近一個半月以來的新高。如果中國銅進口大幅增加，可能反映廠商正積極拉貨，準備迎接第四季的傳統消費旺季，有助於支撐銅價。不過，在LME和SHFE庫存出現交叉走勢前，對此現象仍應保持謹慎態度。

銅 紐約期貨9月合約(HGU5) (呈現單位：萬分之一美元/磅；9/26到期)

日本、美國、泰國廢銅出口到中國年初至今的變化