《華爾街日報》專欄作家麥金託什（James Mackintosh）週三撰文質疑美聯儲理事斯蒂芬·米蘭（Stephen Miran）爲呼籲美聯儲大幅降息所提供的理由。

在上週投票支持大幅降息後，美聯儲理事米蘭如今又爲特朗普“大幅降息”的呼籲提供了理論支撐。若米蘭的觀點成立，那麼其他人——不僅是美聯儲，還包括投資者與獨立經濟學家——全都是錯的。

米蘭在美聯儲最近降息前剛加入理事會，目前仍保留“特朗普經濟顧問委員會主席”的身份。他主張將利率從上週降息後的4%-4.25%區間，再下調近2個百分點至2.5%。

週一，他在演講中闡述了自己的理由，核心聚焦特朗普政府實施的政策變革：移民減少、政府借貸降低、監管放鬆——這三大舉措均意味著“長期利率應下調”，而他認爲特朗普正推動這三項政策落地。他將自己的估算代入被廣泛使用的“泰勒規則”，從而得出結論：當前利率應大幅下調。（“泰勒規則”是中央銀行根據通脹缺口和產出缺口調整基準利率的貨幣政策規則。）

若他的觀點成立，市場定價將需要發生劇烈變動——但這只是他的假設而已。按照米蘭的說法，美國經濟正受制於“過於鷹派的美聯儲”，若要適配這一判斷，債券、匯率與股市均需大幅調整。

債券市場的調整會最爲明顯。米蘭認爲，特朗普的政策變革意味著“中性實際長期利率”（即理論上的r-star）已下降逾1個百分點。若收益率降至米蘭估算的水平，10年期美國通脹保值國債（TIPS）的價格應上漲約10%——同樣，這只是假設而已。

假設其他國家不會同步降息（畢竟它們並未實施特朗普的政策），那麼債券收益率下降與美聯儲寬鬆力度加大，理應導致美元大幅走弱。

借貸成本下降與美元走弱的疊加，應該對股市極爲有利，即便市場擔憂“股價已過高、主要指數已創新高”也無關緊要——若米蘭的觀點成立，股市本該漲得更高。

米蘭的部分觀點有一定道理：移民減少（甚至零移民）的經濟體，對投資的需求會降低，因此利率應下調；若政府借貸減少，利率也可相應下調；此外，供給側改革能提升經濟效率、降低通脹壓力，同樣爲降息提供了理由。

但米蘭提及的政策變革，未必能如預期般落地，甚至可能產生副作用。

移民限制雖對部分僱主造成衝擊，但也可能導致勞動力短缺與薪資上漲，並進一步推高通脹。

增稅有助於控制赤字，但長期來看，作爲主要增稅手段的“關稅”，帶來的收入會逐漸減少——因爲企業與消費者會通過轉移採購和生產來規避關稅。

此外，“放鬆監管”等供給側改革的效果，向來難以預測。米蘭還忽略了特朗普政府對經濟的干預，例如對芯片製造商英特爾（Intel）的部分國有化。

更重要的是，米蘭所依賴的“泰勒規則”包含多個變量與調整項。亞特蘭大聯儲通過該規則測算發現，根據“經濟閒置產能衡量指標”與“r-star估算值”的不同，推薦利率區間爲4.1%-6.25%。即便因特朗普的政策調整而下調1-2個百分點，最低推薦利率確實接近米蘭主張的水平，但最高推薦利率仍處於當前利率區間的上限。

因此，與米蘭所述的相反，有充分理由質疑“美聯儲是否應繼續寬鬆”，甚至有理由認爲“當前利率已過低”。米蘭本人去年曾主張，r-star高於美聯儲的估算，部分原因在於“大規模AI投資”與“去全球化”——而這兩大因素自去年以來影響力只增不減。但在本週的演講中，他卻刻意忽略了這兩個因素。

目前美國經濟增速出人意料地強勁：根據亞特蘭大聯儲“GDPNow”模型估算，三季度年化增速有望超過3%。

市場同樣表現火爆：股市、公司債與黃金均走勢強勁。企業與家庭並未因“高利率”而減少借貸，反而在穩步增加銀行貸款。誠然，就業市場有所疲軟，但鑑於通脹已再度回升，“是否需要進一步降息”遠非一目瞭然。

或許米蘭的觀點需要時間驗證，因貨幣政策的效果存在“長期且不確定的時滯”，且特朗普推行的“雜亂無章的政策變革”，也需要時間才能滲透到經濟中。

但就目前而言，市場並不認可米蘭的理論支撐。