本週末將發生一件影響深遠的事件：LIBOR將正式消亡，這意味著，歐洲美元期貨和期權這些押注美聯儲決策或對沖短期利率走勢的利器將不復存在。更重要的問題是，它的替代品——有擔保隔夜融資利率（SOFR）是會讓全球金融體系更安全，還是隻是暴露在不同的風險之下？

在過去的幾十年中，銀行同業拆借利率是全球金融體系的壓艙石，爲各種不同的金融協議的定價提供了參考，其中最重要的是倫敦銀行間同業拆借利率（LIBOR）。它是一系列借款成本，涵蓋了世界主要貨幣的一系列到期日，從浮動利率票據到住房抵押貸款再到汽車貸款，價值數以萬億計的市場都與LIBOR掛鉤。

然而，隨著價格操縱的惡臭變得勢不可擋，以及銀行間批發融資市場的枯竭，LIBOR的消亡變得不可避免。它失去了所有的信譽，因爲按市值計價變成了按“捏造”計價。

令人困惑的是，每一種貨幣都選擇以不同的方式命名其LIBOR替代物，其間存在微妙但重要的計算差異。在歐元區，Euribor交易的排名仍高於其擬議的替代品€STR（歐元短期利率），由於對歐元基準的截止日期沒有達成一致，歐元的未來仍不明朗。

但鑑於美元仍是全球最重要的貨幣，美國市場的走勢至關重要。市場對LIBOR的依賴已被證明難以撼動，在廢除LIBOR方面，美國當局沒有英國同行那麼熱心。

巴克萊銀行的分析師估計，55%的美元抵押貸款債券仍在參考LIBOR。還有大量的法律轉換工作要做，尤其是那些更喜歡延長LIBOR期限和更具有靈活性質的美國地區性銀行。儘管現在較長期的SOFR已經得到應用，但其尚未完全取代LIBOR。

根據國際掉期交易商協會彙編的數據，在今年43萬億美元的貨幣市場交易中，約80%的交易轉向了SOFR。但仍有超過5萬筆交易參考了LIBOR，價值9萬億美元，相當於總交易數的五分之一，猶如百足之蟲死而不僵。

兩套基準之間的根本差異，解釋了當局爲何如此熱衷於廢除LIBOR，及其爲何難以被迅速取代。LIBOR是對資金成本的預測，而非實際交易，這使得SOFR看起來像一個更好的工具，因爲它反映了真實的交易，因此在實踐中，SOFR更加複雜。

關鍵的區別在於，LIBOR考慮了提交利率預測的每家機構的信貸質量，並相應地增加或減少不同的溢價，而SOFR或其他替代物還未將這一點考慮在內。

LIBOR的優勢在於，它有多個時間參考點，最長可達一年。僅僅參考隔夜利率的基準可能會令貨幣體系在流動性不足時承壓。換句話說，如果在未來發生的任何銀行業危機中，唯一可用的流動性是隔夜資金，那麼保持現金流動的責任將不可避免地轉移到央行身上，因爲央行是商業銀行真正信任的唯一對手方。因此，現金交易的SOFR尚無法完全取代LIBOR曾經的地位或許是可以理解的。SOFR固然擁有更透明的優點，但這並不是解決所有潛在問題的答案。

在短期利率對沖和投機的主要場所，即期貨和期權衍生品領域，由LIBOR向SOFR轉變在美國比在英國更爲成功。在芝加哥商品交易所（CME）交易的SOFR期貨交易量與過去歐洲美元合約的活躍程度相當。

這一點很重要，因爲這些是全球交易最活躍的期貨合約。CME一直積極提供更低的費用和更靈活的交易規模，以鼓勵做市商活動。洲際交易所則仍在艱難應對英國類似的SONIA合約，其流動性從未達到LIBOR的水平。

在全球金融危機之後，重建貨幣體系的工作仍在進行中。一旦時機成熟，美元市場將全面轉向SOFR。但除了遵守監管要求之外，沒有其他嚴肅的選擇。

專欄作家、前倫敦海通證券首席市場策略師阿什沃思（Marcus Ashworth）評論稱，沒有人喜歡改變，尤其是僵化的銀行體系。SOFR是最不壞的選擇，因爲銀行不能在沒有監督的情況下設定利率。然而，監管機構需要充分意識到，強迫變革可能帶來市場流動性不足的風險。