美聯儲的政策制定者和投資者並不總是意見一致，但當涉及到他們對長期利率的最終水平預期時，他們的看法是一致的：比現在低得多。

分析師認爲，他們可能都錯了，這個錯誤可能會迫使美聯儲從根本上重新評估其利率預期，此外，還可能會導致長期利率，比如10年期美國國債和抵押貸款利率顯著高於疫情前的水平。 

在6月利率制定會議後發佈的預測中，美聯儲政策制定者的預測中值將央行隔夜利率目標的“長期”水平定爲2.5%。紐約聯儲5月份對一級交易商（銀行和其他直接與美聯儲打交道的公司）進行的一項調查以及對大型投資者進行的另一項調查也顯示了相同的預測中值。 

長期利率預測等同於對通脹達到美聯儲2%的目標、就業率儘可能高而不推高通脹的情況下的目標利率評估。在考慮這個利率時，經濟學家通常會使用經通脹調整後的實際利率，再減去美聯儲2%的通脹目標後，目前它將是0.5%。經濟學家稱這種中性利率爲“r-star”（R*）。 

r-star的錯誤在於，儘管經濟學家已經投入了大量的精力去建立它可能是什麼的模型，但它仍是一個不能實時觀察到的理論數字，就像經濟衰退是事後才被稱爲衰退一樣。 

更糟糕的是，r-star模型通常包括不可觀察的因素，這些因素必須進行估計，比如當前中國生產總值和“潛在中國生產總值”之間的差異，或者經濟處於平衡狀態的中國生產總值水平。 

這樣之後，一個後果是，不同的模型可能得出截然不同的估計。例如，在2016年初的研究中，美聯儲經濟學家Benjamin Johannsen和Elmar Mertens的一個模型顯示，2015年第四季度的r-star約爲0.95%。但是，已故美聯儲經濟學家Thomas Laubach、經濟學家Kathryn Holston和現任紐約聯儲主席威廉姆斯在大約同一時間建立的另一個模型預測r-star爲負0.1%，比前者降低了一個多百分點。 

而後一種模型被廣泛採用，部分原因可能是因爲威廉姆斯現在的地位，也有可能因爲它們在紐約聯儲的網站上定期更新，直到新冠疫情導致r-star失控。

經過一些調整後，這一被稱爲Holston-Laubach-Williams模型最近估計r-star爲0.58%，與政策制定者和投資者認爲的水平相當。

這也與疫情前的0.95%相差不遠，但深究一下，這是令人驚訝的。考慮一下，爲應對金融危機，Holston-Laubach-Williams模型估計r-star要從2007年第四季度的2.6%下降到2009年第二季度的0.7%，但就經濟變化而言，新冠疫情帶來的衝擊可以說至少是和金融危機差不多量級的。

此外，美聯儲前經濟學家、現供職於約翰霍普金斯大學的Jonathan Wright表示，這在某種程度上可能會推高r-star。他特別指出了疫情引發的鉅額財政支出：企業、家庭、州和地方政府收到的現金注入可能會提振r-star，因此需要更高的利率來抑制經濟。去年的《通貨膨脹削減法案》中包含的清潔能源稅收抵免等措施，可能會讓這種財政刺激持續。 

勞動力市場變化導致的收入差距縮小也可能起到一定作用。較貧窮的工人有更多的未滿足需求，他們更有可能把賺來的錢花掉，而不是存起來，因此這也會加劇通貨膨脹，推高r-star。 

第三個因素是生產率，這是一個不確定因素，因爲生產率指標，如典型工人的每小時產出，已經被疫情及其後果嚴重扭曲。如果生產率最終提高了，比如因爲僱主在節省勞動力的技術上投入了更多，或者因爲人工智能實現了它的一些宣傳“噱頭”，這將使經濟運行得更快，併產生對企業更多投資的需求。這反過來又會推高r-star。 

如果真實的r-star比估計還要高，例如，如果真實的r-star爲1.5%，這將比紐約聯儲的預測還要高出整整一個百分點。對美聯儲來說，這基本上是好消息，因爲當麻煩來襲時，它不太可能需要一路將利率降至零。

但對於那些認爲利率註定會回到疫情前水平的投資者來說，他們可能需要痛苦地重新思考一下。