美聯儲在9月FOMC利率決議聲明中表示，明年的降息幅度不會像之前計劃的那樣大，這出乎市場意料。

這一調整可能比看上去更重要。一些官員在他們的預測和評論中暗示，利率可能不僅會更高，而且會永遠更高。用更專業的術語來說，所謂的“中性利率”已經上升，它能使通脹和失業率在一段時間內保持穩定。

這對任何投資者、企業或家庭來說都很重要，因爲他們的投資計劃取決於十年或更長時間內的利率水平。這可以解釋爲什麼長期美國國債收益率在過去幾個月中大幅上升，以及爲什麼股票在苦苦掙扎。

中性利率並不是永遠不變的，但這是一個總體概念。從長遠來看，中性利率是各種緩慢力量的函數：人口結構、全球資本需求、政府債務水平以及投資者對通脹和增長風險的評估。

中性利率無法觀測，只能通過經濟對特定利率水平的反應來推斷。如果目前的利率沒有減緩需求或通脹，那麼中性利率肯定更高，貨幣政策也不夠緊縮。

事實上，美聯儲主席鮑威爾在台北時間週四凌晨的新聞發佈會上承認，儘管利率在5.25%至5.5%之間，但經濟和勞動力市場仍保持韌性，原因之一是中性利率已經上升，不過他補充說：“我們並不清楚這到底是多少”。

在2007-09年經濟衰退和金融危機之前，經濟學家認爲中性利率約爲4%至4.5%。減去2%的通脹率後，實際中性利率爲2%至2.5%。在隨後的十年中，美聯儲將利率保持在接近零的水平，但經濟增長仍然疲軟，通脹率低於2%。之後對中性利率的估計開始下降。美聯儲官員對長期美聯儲基金利率（他們對中性利率的代表）的估計中值從2013年的4%下降到2019年的2.5%，實際下降了0.5%。

截至本週四，估計中值仍爲2.5%。但在18位美聯儲官員中，有5位官員認爲是3%或更高，相比之下，6月份只有3位官員這麼認爲，去年12月也只有2位官員這麼認爲。

官員們預計，2026年經濟長期增長率爲1.8%，失業率長期自然水平爲4%，通脹率目標爲2%。這些條件通常與中性利率相一致。事實上，官員們認爲2026年底美聯儲基金利率將爲2.9%，這也暗示他們認爲中性利率已經上升。

中性利率升高的原因很多。全球金融危機爆發後，企業、家庭和銀行紛紛償還債務而不是借貸，從而減少了對儲蓄的需求，同時抑制了經濟增長和通脹。隨著危機的消退，利率下行的壓力也隨之減弱。

另一個是政府赤字：公衆持有的聯邦債務目前佔GDP的95%，高於2020年初的80%；聯邦赤字目前佔GDP的6%，預計還將從新冠疫情前的5%以下繼續上升。要讓投資者持有更多的債務，可能需要向他們支付更多的利息。美聯儲在金融危機後購買了債券，並在新冠疫情期間再次購買，以壓低長期利率。但現在，美聯儲正在減持這些債券。

通脹本身不應影響實際中性利率，但在新冠疫情之前，美聯儲主要擔心的是通脹率會持續低於2%，這種情況難以刺激支出，並可能導致通縮，這也是美聯儲在2008年至2015年期間將利率維持在接近零的原因。今後，美聯儲將更擔心通脹率持續高於2%，並傾向於提高利率，幾乎沒有回到零利率的意願。

其他因素仍在壓制中性利率，如世界人口老齡化，這減少了對住房的需求，也降低了爲裝備工人而購買資本貨物的需求。

中性利率可能是從2019年開始有所上升的，但不會達到2008年之前的水平。事實上，期貨市場將十年後的利率鎖定在3.75%左右。

當然，這只是預測。如果明年通脹不痛不癢地回落，如果經濟增長突然放緩，或者如果美國國債收益率下降，那麼對中性利率的估計也會下降。目前，有證據表明，公衆應該習慣於肉眼可見的更高利率。