近日，美國長期國債收益率節節攀升至16年高點，有“新美聯儲通訊社”之稱的華爾街日報記者Nick Timiraos認爲，這正在威脅經濟軟著陸的希望，尤其是在其確切觸發因素尚不清楚的情況下。

美聯儲加息已經1年半了，這些舉措旨在推高長期債券收益率，通過減緩經濟增長來對抗通脹。但長期債券收益率最近跳升的速度可能提醒美聯儲和投資者“小心他們的願望”。

週二，美國10年期國債收益率突破4.8%，爲2007年8月次貸危機爆發以來的最高水平。美股全線下挫，道指回吐了今年以來的全部漲幅；標普500指數下跌1.4%；以科技股爲主的納指下跌1.9%。

如果近期借貸成本的攀升，以及隨之而來的股價暴跌和美元走強持續下去，那麼明年美國和全球經濟可能會大幅放緩，金融市場崩潰的風險也會增加。

推升長期債券收益率的因素

推動長期債券收益率飆升最可能的原因似乎是綜合性的，包括美國經濟增長預期改善，以及對鉅額聯邦赤字可能向投資者吸收債務的能力施壓的擔憂。

去年長期債券收益率的上漲則是由於市場預期美聯儲收緊政策而導致短期利率上升，以及投資者因擔心通脹上升而要求額外補償以持有長期資產。但現在這兩個因素似乎都在消退，這使得人們將注意力集中在其他影響上。其中包括外國人、美國銀行和中國基金經理對美國國債的需求減少，他們通常會購買政府債券以對沖股票和其他風險資產的下滑。

紐約聯儲前高管、現任PGIM固定收益公司首席全球經濟學家戴利普·辛格（Daleep Singh）表示，“這令人困惑，沒有任何根本原因是令人信服的。”

美國中國財政部長耶倫週二表示，目前尚不清楚債券收益率是否會長期穩定在較高水平。“這是一個很好的問題，也是我和政府非常關心的一個問題，”她在華盛頓舉行的《財富》首席執行官倡議會議上的一次主持討論中說道。 

近期長期債券收益率上漲缺乏明顯的“罪魁禍首”，這表明所謂的期限溢價，即投資者投資長期資產所需的額外收益正在上升。這將標誌著2008-09年金融危機後和新冠疫情期間普遍存在的低通脹、低增長環境突然出現逆轉。

較高的期限溢價意味著，即使通脹得到控制，借款人也將不得不支付比以前更多的費用，因爲投資者希望爲長期鎖定資金帶來的風險獲得額外補償。

國債收益率的持續上升將讓美國政府付出高昂的代價，因其債務存量大幅增加，它將面臨更高的借貸成本。過去8年，美國的公共債務增加了一倍，達到約26萬億美元。

此外，借貸成本的上升已經將抵押貸款利率推至23年來的高點，越來越多的貸款機構現在爲30年期固定貸款提供7.5%以上的利率。這可能導致投資、招聘和經濟活動疲軟，進而給股票和其他資產價格帶來壓力。

高盛經濟學家估計，如果7月底開始的金融狀況收緊持續下去，未來一年的經濟產出可能會減少1個百分點。

這可能會削弱美聯儲今年晚些時候加息的理由。克利夫蘭聯儲主席梅斯特週二對記者表示，“較高的利率將對經濟產生影響，我們在制定貨幣政策時必須考慮到這一點。”

最近幾周，投資者對美聯儲已經完成加息的預期並未改變。然而，他們認爲利率將在明年之前維持在當前水平的可能性正在上升，且明年降息幅度可能減少。

增長前景光明

本輪債券收益率的上漲源於7月底，當時經濟在消費支出強於預期的情況下開始顯示出重新加速的跡象。此後，投資者和美聯儲官員放棄了經濟將陷入困境的預測。

梅斯特表示，美聯儲官員提高了對明年經濟增長的預期，因爲“經濟的潛在動力比我們想象的要強得多……我認爲這也是市場參與者現在的想法”。

美聯儲主席鮑威爾9月份承認，加息並沒有像預期那樣減緩經濟增長。一些官員認爲，這是因爲政府在疫情期間的刺激措施使私營部門在利率上升的環境中更具韌性；而另一些官員則呼籲，利率需要在更長時間內維持高位，纔能有效削弱需求。

在過去的十年裏，當經濟似乎對更多貨幣刺激措施反應遲緩時，官員們得出的結論是，保持通脹和失業率長期穩定的所謂中性利率可能已經下降。現在，一些人想知道現在的情況是否相反，導致中性利率更高。

投資者對消費在美聯儲大幅加息後依然強勁的表現感到困惑。如果是因爲中性利率提高了，那麼美聯儲將在更長時間內維持較高利率，從而證明近期收益率上漲是合理的。如果是因爲貨幣政策的傳統滯後性尚未沒有發揮作用，那麼經濟放緩可能只是時間問題。

摩根大通資產管理公司基金經理Priya Misra表示，“六個月前，更多的人站在第二個陣營中，但他們已經慢慢認輸了。他們正在重新評估美聯儲必須將利率維持在多長時間。”

投資者還面臨著未來幾年全球經濟面臨更大通脹波動的可能性。如果2008-09年金融危機後支撐低通脹和低利率的許多因素（包括全球化、有利的人口結構和充足的廉價能源供應）減弱或出現逆轉，通脹形勢就可能更加不穩定。

政府鉅額負債帶來隱患

強勁的增長前景可能會削弱對美國國債的需求，因爲政府發行的債券供應量正在增加，而一些買家正在退出市場。

例如，美聯儲在2008年至2014年期間購買了數萬億美元的債券，並在2020年至2022年期間再次購買，以在將短期利率降至零之後提供額外的刺激。但2022年3月，美聯儲結束了債券購買，並在三個月後開始被動減持這些資產，允許每月600億美元的國債到期不再續購。美聯儲的減持可能會提高債券的期限溢價。

辛格說，“我們看到的是對債券市場如何定價不確定性本身的重新評估。在增長和通脹波動性更大、以及可預測的需求來源更少的情況下，創紀錄規模的政府債券發行可能導致的結構性變化使得持有長期債券所需的補償顯然有所增加。”

耶倫週二表示，現在就斷定美國未來將面臨持續高利率還爲時過早。她說：“讓我們相信利率將處於低位的結構性力量依然存在。”

去年，隨著美聯儲加息以抑制通脹，債券和股票雙雙下跌，這背離了投資者通過購買國債對沖股票和其他風險資產下滑風險的傳統模式。許多投資者此前預計，隨著美聯儲加息接近尾聲，股票和債券之間傳統的負相關性將會迴歸。 

意外的是，這種情況在過去兩個月並沒有發生，部分原因是美聯儲可能不會像投資者預期的那樣迅速地降息。

本週五強勁的9月就業報告可能成爲債券收益率新一輪波動的來源。如果數據凸顯經濟的韌性，債券市場的潰敗將加劇，從而推高收益率。另一方面，疲軟跡象可能會阻止收益率上漲。

辛格表示，“這類事情往往會自我糾正，通過疲軟的經濟數據或“更險惡的機制，例如金融穩定恐慌。這兩種情況中的任何一種發生都將標誌著收益率回落的拐點，但我們還沒有到那一步。”