一個多月前，高盛披著該行向來的“多頭外衣”，預測油價可能在2024年達到107美元/桶，理由是市場在第三季度和第四季度將面臨200萬桶/日的赤字，而且這一數字最終將增長到300萬桶/日，而這還是在10月7日以哈戰爭爆發之前。

然而，快進到今天，一個謎團出現了：高盛和許多其他公司根據實時供需模型預測的供應卻不見了蹤影。因此，高盛策略師布魯斯（Callum Bruce）在該行最新的原油相關報告中提到了這個謎團。

他提醒讀者，在中東衝突使地緣政治風險溢價迴歸原油市場之前，布倫特原油價格已從9月下旬開始下跌超過10美元/桶。爲什麼會這樣？至少在一定程度上是因爲高盛的高頻全球庫存跟蹤器“過去五週沒有顯示出該行和大多數預測者所預期的大量庫存減少”。

具體而言，截至10月21日，高盛通過衛星數據、船舶跟蹤和高頻成品油庫存數據對陸地和海上原油進行的高頻跟蹤顯示，過去四周內的原油庫存增加了80萬桶/日（以14天平均爲基準），而該行原先預計9月/10月分別減少180-110萬桶/日。

是什麼原因造成了這種分歧，油市的根本趨勢是否仍然是供不應求？

布魯斯提出的一種可能性是，這種差異反映出高盛沒有觀察到大量的成品油抽取，而這些抽取隨後會出現在滯後的月度數據中，“因爲我們跟蹤原油庫存的能力比跟蹤成品油庫存的能力更強”。但實際上，近期煉油利潤和成品油實物指標的崩潰表明情況並非如此。這符合高盛之前的預期，即“超正常利潤”可能會激勵邊際煉油廠提高利用率，大幅削減原油庫存，最終使成品油市場供過於求，並在此過程中使煉油利潤正常化。

那麼，如果不是因爲這個原因，又會是什麼原因導致了這種分歧呢？

下圖顯示，海上石油（包括原油和成品油）在過去5周完全解釋了高盛高頻庫存跟蹤器觀察到的4000萬桶新增庫存，原油和成品油分別貢獻了3000萬桶和2000萬桶，同時，該行的庫存跟蹤器在同一時期的實際庫存量爲減少1000萬桶。庫存增加集中在9月下半月，自那以後整體庫存略有下降。

在確定了庫存增加的源頭之後，這有點令人費解，因爲就在幾天前，Vortexa公司分別報告稱，截至10月20日，全球海上庫存原油數量降至6354萬桶，這是自2020年3月以來的最低水平，比10月13日的7131萬桶下降了11%。高盛繼續警告說，其庫存跟蹤器以及該行最新的經合組織商業庫存預測目前比10月底的27.77億桶餘額預測高出2700萬桶，“表明存在供應缺口緩解的風險”。即便如此，該行的大宗商品策略師仍然預測2023年第四季度和2024年分別出現110萬桶/日和80萬桶/日的赤字，並認爲油市的基本趨勢仍然是供應不足，原因有二。

首先，高頻庫存數據具有噪聲和均值回覆性。高頻跟蹤數據與月度結餘所隱含的赤字之間的差異或delta標準偏差爲120萬桶/日，任何偏差通常在6周後消失。此外，如上所述，“海上石油估算值”是導致最近出現分歧的原因，它的噪音特別大，而且很容易被修正。事實上，庫存跟蹤器中的“海上石油”部分的波動性大約是其他部分的兩倍。事實上，如果假定未來兩週庫存水平持平，高盛的高頻庫存估計值將基本趨同於10月份110萬桶/日的赤字預測值，屆時海上石油的跳升將從樣本中消失。

其次，歷來遵守規定的歐佩克成員國出口量增加對海上庫存的上漲貢獻很大，這表明價格疲軟既不是需求持續下降造成的，也不是非歐佩克供應持續增加造成的，因此很可能是暫時的。具體而言，儘管生產配額未變，但4月份宣佈自願減產的歐佩克國家的石油出口量在過去一個月增加了約80萬桶/日，比8月份的水平高出約120萬桶/日。目前，高盛的庫存跟蹤數據與赤字預測之間存在約200萬桶/日的差異，其中一半以上是由於出口增加所致。沙特、阿聯酋和伊拉克的海上石油增加尤其明顯。

現在，由於歐佩克核心國家對產量進行了嚴格管理，高盛預計這些國家的出口流量將趨於正常。雖然由於數據限制，高盛無法排除近期產量超出生產目標的實際增長，但一種可能性是，當9月下旬油價超過基於庫存的公允價值時，一些歐佩克國家進行了“中國去庫存化”。相反，在8月和9月上半月油價較低時，歐佩克核心出口流量相當低，這與機會性補貨是一致的。更廣泛地說，即期原油價差（滯後1個月）與全球海上石油變化之間的正相關關係表明，出口流量對價格激勵做出了積極反應。

總之，高盛通過以下結論解開了油市赤字突然消失之謎：1）高頻庫存數據的波動性；2）近期庫存的構成；3）該行對供需基本面的廣泛分析使其相信，潛在的石油市場趨勢很可能仍然是短缺。

雖然高盛的大宗商品團隊表示將繼續密切關注高頻庫存和出口數據，但它堅持對布倫特原油持“建設性”看法，同時認爲油價將有區間波動，即預測“到明年到6月，布倫特原油將升至100美元/桶，油價可能保持在80-105美元/桶的區間”。