微軟(MSFT.O)上週公佈的重磅財報進一步鞏固了其作爲人工智能熱潮最大贏家之一的地位。但投資者更應關注的是，在AI之外，微軟的其他業務也正悄然蓬勃發展。

在AI競賽之外，微軟依然從企業客戶對傳統技術的持續投入中大賺特賺——這是該公司長期以來的優勢領域。

如今，越來越多企業不再購買自有IT設備，而是轉向通過微軟的雲計算服務租用所需資源。他們還租用更多標準計算資源——例如用於數據存儲的硬盤——以支持AI相關需求。

微軟雲服務Azure近期的強勁增長，有相當大一部分就來自這些非AI服務。該公司在3月季度中，Azure營收同比大增33%，其中超過一半源於非AI服務。雖然公司未披露6月季度中39%增長的具體構成，但表示“核心基礎設施業務”（即非AI雲業務）是主要驅動因素。

微軟的增長也不僅僅體現在雲業務。6月季度，其Microsoft 365企業雲業務（包括遠程訪問版的Word、Excel等辦公軟件）同比增長16%，增速較上一季度有所提升。而面向消費者的辦公軟件營收則同比增長20%，創下近年來的最佳表現。

從某種意義上說，投資者或許更願意看到AI業務成爲增長引擎，畢竟正是AI推動了微軟估值大幅提升。但科技股當前過於依賴AI概念，若能在其他營收渠道上持續增長，將讓公司財務基礎更加穩健。

微軟的非AI業務也正與AI形成良性互補。公司CEO薩提亞·納德拉（Satya Nadella）在週三表示，搭載Copilot AI助手的Word、Excel等軟件產品，在6月季度迎來了創紀錄的新用戶量。即使Copilot最終表現不如預期，很多用戶仍可能繼續使用其非AI版本的生產力軟件。

微軟還有另一重利好：相比AI服務，非AI銷售往往利潤更高。伯恩斯坦研究分析師馬克·莫德勒（Mark Moerdler）估算，微軟3月季度Azure的非AI服務毛利率約爲73%；而AI相關服務的毛利率僅在30%至40%之間，原因在於AI基礎設施建設成本巨大。

幸運的是，微軟的高利潤非AI服務依然需求穩定。年初，廣義IT支出的整體增長乏力，部分因爲市場對特朗普關稅政策的影響以及全球經濟健康狀況的擔憂。但到第二季度，企業態度有所改善。

瑞銀7月發佈的一項雲計算客戶調查顯示，企業支出態度“明顯改善”。多數客戶繼續推進雲端遷移工作，這與4月時的“猶豫觀望”形成鮮明對比。

從長期看，雲計算的發展無疑將繼續強化微軟的優勢。雖然競爭對手如亞馬遜和谷歌也在快速增長，但它們缺乏微軟那樣廣泛的企業軟件組合，這使得微軟的雲業務即便不依賴AI，也具有更強的整合能力。亞馬遜(AMZN.O)在上週四表示，其雲業務在6月季度同比增長17.5%，低於市場預期，迫使CEO賈西（Andy Jassy）出面回應Azure的超預期表現。賈西稱，Azure的季度領先只是“時間點的短期波動”。結果，亞馬遜股價上週五下跌約8%。

因此，對微軟投資者而言，關注的重點可能並非增長前景，而是估值水平。自4月初以來，微軟股價已上漲近40%，其遠期市盈率已超過33倍，高於亞馬遜，並遠遠高於谷歌母公司Alphabet(GOOGL.O)目前約18倍的估值。

不過，投資者對這一高估值也更容易接受：因爲微軟的AI業務確實強勁，但它遠不止AI表現出色。