美國利率波動率驟降，正讓華爾街一種熱門的金融市場動盪對沖策略陷入困境。

近年來，各大銀行一直在開發並銷售“保護性量化投資策略（QIS）”，這類策略與市場對利率波動的長期預期掛鉤。此類產品本質是“系統性交易組合”，以互換合約形式售予對沖基金、養老金等機構，爲其抵禦重大經濟風險提供“保險”。

多數QIS策略圍繞“10年/20年期互換期權”（10-year/20-year swaptions）構建——這類10年期期權允許投資者簽訂20年期利率互換合約。它們既是應對利率波動的保護工具，也能反映市場對未來波動率的預期。

彭博彙編數據顯示，當前各類資產的波動幅度普遍收窄，上述互換期權所隱含的波動率正迎來2023年11月以來的最大單月跌幅。LumRisk的數據顯示，這意味著大量旨在從合約波動率飆升中獲利的QIS策略，本月已錄得2.6%的平均虧損。

表面看這一虧損幅度不大，但在利率交易與QIS領域已是顯著。巴克萊集團策略師表示，波動率驟降正將原本的防禦性頭寸轉化爲虧損來源，並將這種“預期波動率暴跌”現象描述爲“波動性末日（volmaggedon）”。

“多數擁有QIS業務的銀行，其客戶都持有‘美元10年/20年利率波動率多頭頭寸’，”德意志銀行英國及中東和北非地區資產解決方案銷售主管斯圖爾特·弗格森（Stuart Ferguson）表示，“這類策略的賣點在於‘尾部風險對沖+大體平穩的利差收益結構’——能爲投資組合抵禦極端風險。”

他認爲，長期端利率波動率突然下跌，源於投資者平倉“抵押貸款支持證券（MBS）對沖頭寸”。

儘管這種異常波動背後存在技術性原因，但當前從股市到匯市，各類市場的波動率普遍下降——核心原因是市場預期美聯儲將持續降息，這會支撐風險偏好與美國經濟。

以阿姆魯特·納西卡（Amrut Nashikkar）爲首的巴克萊策略師指出，市場對美國財政赤字的關注度似乎有所下降，且美聯儲理事莉薩·庫克（Lisa Cook）在最近會議中的表態，也緩解了市場對“央行獨立性”的擔憂。

“從長期視角看，這種情況出現的原因可歸結爲‘TACO’，”野村（Nomura）量化策略主管安東尼·莫里斯（Anthony Morris）表示，這一縮寫對應的全稱是“Trump Always Chickens Out（特朗普總退縮）”。“市場似乎認爲，一旦市場惡化，特朗普總會找到退縮的辦法。在這種環境下，許多短線資金不願持有波動率頭寸。”

近年來，做多長期利率波動率不僅是一種對沖手段，還因一個技術特性而極具吸引力：短期利率波動率曾高於長期利率波動率。這意味著投資者只需持有長期波動率頭寸，就能通過“時間推移”獲利（即利差收益）。

如今，隨著收益率曲線短端的波動率也開始下降，這種利差收益優勢正逐漸消失。

追蹤預期利率波動率的美銀MOVE指數，上週跌至近四年最低水平。在歐洲，與歐元利率掛鉤的同類合約波動率，也正迎來一年來的最大單月跌幅。

這種大幅波動引發市場擔憂：QIS領域是否會出現進一步去槓桿——畢竟不同QIS產品的具體表現，會因產品設計差異而有所不同。

德意志銀行的弗格森認爲，在長期端，利率波動率的下跌或許不會持續，因爲相關QIS產品尚未出現大規模清算。

“即便從長期看，某筆交易的利差收益略呈負值，但只要它能幫助投資者對沖‘美國債務違約’‘歐洲某國政局動盪’等風險，做這筆交易仍是合理的，”他表示。