6月15日，高盛舉行大中華區消費休閒企業日並與中寵股份管理層進行交流。會上談及的關鍵要點包括：（1）中國業務：公司“618”期間業績穩健，管理層預計中國業務很可能實現全年收入增長30%以上的目標。今年早些時候，公司新銷售主管上任，該公司更加註重提升品牌形象。中寵股份將爲旗下核心自主品牌（SKU）如Wanpy（頑皮）、Zeal（真致）和Toptrees（領先）圍繞不同的產品定位進行線上和線下的廣告和促銷投資。（2）海外業務：4、5月份公司出口收入已經恢復到持平/正增長，且根據客戶訂單情況，6月份收入有可能出現正增長。美國工廠方面在4月和5月繼續快速增長，利潤率可能會有所改善。（3）下半年可能存在中國雞肉價格上漲的風險，因此公司已開始建立部分庫存。在中國業務方面，中寵股份將維持30%的銷售費用比率，並以2024年實現收支平衡爲目標。

高盛對中寵股份評級爲買入，12個月目標價爲27.7元，對比現時股價存在11.2%的上行空間。該行將中寵股份2023年、24年、25年營收預測維持在37.22億元、44.7億元及53.64億元，各年每股盈測維持0.51元、0.81元及1.18元。

關鍵要點

1）海外業務

管理層表示，在4月和5月，隨著客戶去庫存週期的結束，該公司的出口收入已經恢復到持平/正增長。根據目前訂單預測，6月份出口收入可能實現正增長。管理層還表示，美國工廠在4月和5月繼續快速增長，由於原材料價格下降，利潤率可能會有所改善。美國工廠的客戶傾向於在美國生產的產品，並願意爲這些產品支付溢價。該公司計劃在美國進行二期投資，預計將創造1.2萬噸的產能；目前工廠還在規劃階段。

2）中國業務

“618”期間業績步入正軌，Toptrees（領先）和Wanpy（頑皮）旗艦店預售階段實現100%+增長。管理層認爲，中國業務有望實現全年30%以上的收入增長目標。公司重點培育三大品牌的重磅產品：

中高端品牌Wanpy（頑皮）方面，公司從4月開始通過線上和線下渠道，以及與分衆傳媒的廣告合作，推廣“鮮肉”的產品定位，並將其命名爲Wanpy fresh Selected。該公司的優勢在於內部工廠，靠近原材料生產區，這是小公司很難模仿的。Wanpy Fresh Selected系列的定價在升級後被取消。展望未來，該公司將通過定價範圍精簡Wanpy品牌下的主打產品。

高端品牌Zeal（真致）：從第二季度開始公司通過嚴格控制價格以提升產品形象。根據管理層的說法，Zeal已經通過其寵物奶產品進入了山姆會員店的線下渠道。與此同時，該公司還將爲Zeal投資開發新產品。管理層表示，新的溼糧產品將於6月推出，7月推出甜食產品，新的幹食品預計將於今年下半年推出。

Toptrees（領先）將專注於烘焙食品。烘焙食品是寵物食品中增長最快的類別之一，Toptrees可以躋身行業前5大品牌之列。目前爲止，Toptrees更傾向於線上渠道。

管理團隊：今年年初，公司新任銷售副總裁陸敏吉上任。憑藉其在快消品行業的經驗，他更專注於提升公司的品牌，並帶來了一些變化，包括投放品牌廣告和流水線產品組合和包裝方面的變革。

3）產能擴充計劃

公司新西蘭工廠預計11月建成，溼糧產品產能將達2萬噸。管理層稱，該公司計劃在美國建立第二家工廠，產能將達到1.2萬噸。目前該工廠仍在規劃階段。

4）原料及利潤率

下半年中國雞肉價格可能會上漲，因此該公司已開始建立庫存。目前庫存僅爲3個月，庫存水平較低。在外匯方面，該公司從4月起就沒有進行新的外匯對沖。

中國業務方面，預計該公司的銷售費用率將保持在30%左右，同時在多個銷售渠道削減部分折扣，以保持盈利水平。管理層預計，中國業務有可能在2024年實現收支平衡。

投資分析

中寵股份擁有Wanpy、Zeal等多個品牌，是中國寵物食品行業市場的領先企業之一，也是美國/歐盟市場寵物食品的主要代加工（OEM）出口商。公司海外OEM業務穩步增長，中國業務複合年增長率達到30%以上。公司擁有多品牌組合和全渠道戰略，並計劃在未來5年內將產能擴大三倍。高盛預計，未來三年，該公司海外業務的銷售增長將保持在13%至15%（低至中等雙位數）之間，公司中國的市場份額將穩步增長，從2021年的2%提高到2026年的4.5%以上。高盛表示，相對於其增長前景，目前該公司估值並不高，給予評級買入，12個月目標價爲27.7元。主要下行風險包括：中國收入增長慢於預期、食品安全問題、匯率波動、運費和原材料成本。